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近期中國股票市場出現(xiàn)了一定程度的波動(dòng)，究其原因，大部分是出于對中國經(jīng)濟(jì)硬著陸（增長低于4%）的擔(dān)憂。事實(shí)上，相比經(jīng)濟(jì)硬著陸，經(jīng)濟(jì)衰退(負(fù)增長)的風(fēng)險(xiǎn)更值得關(guān)注。由于中國經(jīng)濟(jì)增長放緩屬于長期的結(jié)構(gòu)性現(xiàn)象，出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退的可能性應(yīng)該引起市場的重視。

全年經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期略低于政府目標(biāo)

最新公布的數(shù)據(jù)顯示，三季度GDP增長6.9%，高于市場預(yù)期；而9月份經(jīng)濟(jì)活動(dòng)數(shù)據(jù)也顯示中國經(jīng)濟(jì)有從低位回穩(wěn)的跡象，并非硬著陸，這一觀點(diǎn)與領(lǐng)航的看法一致。我們預(yù)期，2015年中國經(jīng)濟(jì)增長會(huì)略低于政府所制定的7%目標(biāo)。

中國通脹的進(jìn)一步降溫給央行提供了政策空間去調(diào)低利率及存款準(zhǔn)備金率。央行剛于10月23日宣布同時(shí)降息降準(zhǔn)，這是央行在過去一年第六次降息、第四次降準(zhǔn)，凸顯了中國政府對經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂。降息有助于降低社會(huì)融資成本，加大金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度。透過降準(zhǔn)則可釋放部分存款準(zhǔn)備金，以保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕。

領(lǐng)航認(rèn)為，貨幣及財(cái)政政策可以減輕經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，但并不足以推動(dòng)周期性的反彈。對于中國這樣一個(gè)正在從制造業(yè)為主導(dǎo)過渡至服務(wù)業(yè)主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)體來說，目前無疑是關(guān)鍵的時(shí)刻。未來數(shù)年，市場對于中國經(jīng)濟(jì)增長的憂慮還將會(huì)持續(xù)。若政府的政策是針對經(jīng)濟(jì)基本面而施行的話，相比起著重于穩(wěn)定股市表現(xiàn)的政策，應(yīng)該會(huì)更為有效，也更能獲得長線投資者的歡迎。

房地產(chǎn)是中國經(jīng)濟(jì)增長的引擎

盡管近期中國股市波動(dòng)有所加劇，但相比美國家庭把36%的財(cái)富投入股市，中國家庭投資比例僅有9%。另一方面，房地產(chǎn)是中國家庭財(cái)富最大的來源，全國住房價(jià)格自2002年起已經(jīng)漲了279%。中國要改善經(jīng)濟(jì)前景，當(dāng)務(wù)之急莫過于穩(wěn)定房地產(chǎn)市場。

房地產(chǎn)業(yè)在中國的經(jīng)濟(jì)增長過程中一直擔(dān)當(dāng)著重要的角色。2003至2013年間，房地產(chǎn)投資每年平均上升25%，現(xiàn)時(shí)占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例約為10%。相比之下，美國的房屋建筑在國內(nèi)生產(chǎn)總值中的占比在2006年達(dá)到頂峰，為6%。

政府推出的紓緩措施，包括雙降和放寬購房限制，有助于改善購房者的負(fù)擔(dān)能力和信貸額度。這些措施短期內(nèi)可以刺激需求。但是，房屋需求的長期結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變會(huì)繼續(xù)為行業(yè)帶來沉重的壓力。事實(shí)上，中國城市人口的增長正在減慢，加上房價(jià)上升的潛力有限，以及房地產(chǎn)以外的投資機(jī)會(huì)越來越多，這些都令市場對房地產(chǎn)的投資需求逐漸減少。

中國需要經(jīng)歷一段長時(shí)間的調(diào)整，使房地產(chǎn)投資增長逐步回落，以達(dá)到供求平衡。

根據(jù)領(lǐng)航的統(tǒng)計(jì)和分析，中國房地產(chǎn)市場如下跌10%，國內(nèi)生產(chǎn)總值增長便會(huì)減少超過2%。雖然房地產(chǎn)市場對中國經(jīng)濟(jì)增長的影響甚大，但引發(fā)像美國之前房價(jià)崩潰情況的機(jī)會(huì)并不大。因?yàn)橹袊康禺a(chǎn)市場的杠桿比率遠(yuǎn)低于許多發(fā)達(dá)國家。按揭債務(wù)相對房地產(chǎn)資產(chǎn)的比率低于7%，而中國購房者購買第一套房的首期付款為房價(jià)的三成，購買第二套房的首期更高達(dá)六成。

即使經(jīng)濟(jì)硬著陸 也不足以引致全球衰退

中國房地產(chǎn)投資增長放緩預(yù)計(jì)將會(huì)持續(xù)，但房地產(chǎn)市場崩潰引致全球衰退的機(jī)會(huì)卻非常低。中國經(jīng)濟(jì)放緩主要影響亞洲鄰近國家和像巴西這類商品出口國。面對商品價(jià)格低迷、生產(chǎn)力疲弱和債務(wù)高企等問題，預(yù)計(jì)個(gè)別新興市場仍需繼續(xù)調(diào)整增長模式，而這也是風(fēng)險(xiǎn)因素之一。

領(lǐng)航認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)增長放緩和產(chǎn)能過剩將會(huì)在全球引發(fā)通縮壓力，投資者應(yīng)有準(zhǔn)備，市場將會(huì)出現(xiàn)周期性和劇烈波動(dòng)。然而，只要?dú)W美經(jīng)濟(jì)繼續(xù)復(fù)蘇，而中國避免出現(xiàn)房地產(chǎn)市場崩潰，這樣的波動(dòng)應(yīng)該不會(huì)大幅影響全球增長。

（作者系領(lǐng)航(Vanguard)投資香港有限公司大中華區(qū)總裁）

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